▲해외 블록체인 기업 상장 당시 기업가치 비교. 코인베이스는 2021년 나스닥 직상장 첫날 약 830억달러, 불리시는 2025년 공모가 기준 약 54억달러, 제미니는 약 33억3000만달러, 비트고는 2026년 1월 첫 거래 기준 약 25억9000만달러의 기업가치를 기록했다. (각사 공시 종합)

국내 가상자산·블록체인 기업들의 기업공개(IPO) 추진이 본격화하면서 기업가치를 어떤 기준으로 평가할지를 둘러싼 관심도 커지고 있다.

전통 산업은 같은 업종의 상장사와 매출, 영업이익, 주가수익비율(PER) 등을 비교해 기업가치를 산정할 수 있다. 반면 국내 증시에는 가상자산 거래소나 블록체인 인프라 기업을 직접 비교할 만한 상장 사례가 거의 없다.

같은 블록체인 산업 안에서도 사업모델은 다르다. 두나무와 빗썸은 거래수수료가 핵심 수익원인 반면 DSRV는 밸리데이터와 스테이킹, 커스터디, 기관 대상 블록체인 인프라 등을 중심으로 사업을 확장하고 있다.

결국 국내 블록체인 기업의 IPO에서는 단순히 ‘블록체인 기업’이라는 이름보다 어떤 사업에서 매출을 만들고, 이를 얼마나 지속적으로 성장시킬 수 있는지가 몸값을 결정하는 핵심 변수가 될 전망이다.

코인베이스 830억달러부터 제미니 33억달러까지…거래소 몸값 천차만별

해외 상장 사례를 보면 같은 가상자산 거래소라도 기업가치는 크게 달랐다.

코인베이스는 2021년 4월 나스닥 직상장 당시 기준가격 250달러를 적용하면 약 650억달러 수준의 기업가치가 제시됐다. 첫 거래일에는 장중 약 1120억달러까지 치솟았지만 거래 종료 무렵에는 약 830억달러 수준으로 내려왔다.

반면 2025년 상장한 불리시(Bullish)는 공모가 37달러 기준 약 54억달러, 제미니(Gemini)는 공모가 28달러 기준 비희석 기업가치 약 33억3000만달러로 평가됐다.

같은 거래소라도 시장점유율과 거래량뿐 아니라 수익성, 규제 대응 능력, 사업 규모와 수익 다각화 수준 등에 따라 몸값 차이가 크게 나타난 셈이다.

코인베이스는 수익 다각화…두나무도 체인·월렛으로 확장

거래소의 기업가치를 가르는 핵심 변수 중 하나는 거래수수료 외 수익원의 확보 여부다.

코인베이스는 스테이블코인과 스테이킹, 커스터디, 구독 서비스 등으로 수익원을 확대하고 있다. 올해 2분기 구독·서비스 매출은 약 5억5500만달러로 전체 순매출의 48%를 차지했다.

▲코인베이스 수익구조 변화. 2026년 2분기 구독·서비스 매출은 전체 순매출의 48%를 차지했으며, 해당 매출은 2020년 2분기 약 647만달러에서 2026년 2분기 약 5억5500만달러로 약 86배 증가했다. (코인베이스 실적 자료)

이는 국내 거래소 역시 IPO 과정에서 시장점유율이나 거래대금뿐 아니라 거래 외 사업에서 얼마나 안정적인 매출을 만들어내는지가 중요할 수 있음을 보여준다.

두나무도 거래소를 넘어 사업 영역 확대를 추진하고 있다.

업비트 관계자는 “미래 금융 인프라로 확장하기 위해 기와(GIWA)와 체인, 월렛 등 사업을 추진하고 있다”며 “글로벌 분야에서도 규제가 허용되는 범위에서 고객 확대와 다변화, 기관·외국인 투자 등 규제 환경에 맞춰 사업을 강화해 나갈 예정”이라고 말했다.

이어 “베트남을 포함한 동남아와 미국 등 여러 지역에서 협력을 검토하고 있으며 투자 등도 지속적으로 추진하고 있다”고 설명했다.

두나무는 네이버파이낸셜과의 포괄적 주식교환이 완료된 이후 IPO를 추진한다는 방침이다. 양사는 주식교환 완료 후 1년 이내 IPO위원회를 구성하기로 했다.

주식교환 과정에서 두나무는 약 15조원의 기업가치를 인정받았지만 최근 장외시장 평가는 이보다 낮아진 상태다. 향후 통합 법인의 IPO에서는 거래소 시장 지위뿐 아니라 신규 금융 인프라와 글로벌 사업이 실제 매출과 수익성으로 얼마나 연결되는지가 주요 평가 변수가 될 전망이다.

빗썸도 장외시장에서 기업가치가 형성되고 있다. 4일 Npay 비상장 기준가는 18만9000원, 추정 시가총액은 약 4459억원으로 나타났다. 향후 IPO 과정에서는 장외시장 평가와 실제 공모가 사이의 차이도 관전 포인트가 될 전망이다.

인프라는 다른 공식…비트고 IPO 몸값 26억달러

DSRV는 당초 2027년 상반기 코스닥 상장을 목표로 제시했지만, 최근 시장 상황을 고려해 상장 일정 조정 가능성을 검토하고 있는 것으로 파악됐다. 기존 일정보다 늦춰질 가능성도 거론되지만, 시장 여건이 개선될 경우 당초 목표 시점에 맞춰 추진할 여지는 남아 있다.

상장 시점과 별개로 DSRV와 같은 블록체인 인프라 기업은 거래소와 다른 기업가치 평가 기준이 필요하다. 거래소는 거래량과 수수료 매출이라는 비교적 직관적인 지표가 있지만, 인프라 기업은 기관 고객과 관리·스테이킹 자산, 반복매출 등 여러 요소를 함께 살펴야 하기 때문이다.

해외에서는 디지털자산 커스터디 기업 비트고(BitGo)가 비교 사례 중 하나로 꼽힌다. 비트고는 올해 1월 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장하면서 공모가를 주당 18달러로 확정했다. 첫 거래에서 주가는 22.43달러에 출발해 기업가치 약 25억9000만달러를 기록했다.

비상장 시장에서는 블록체인 노드·스테이킹 인프라 기업 Blockdaemon이 2022년 시리즈C 투자 당시 32억5000만달러, Figment가 2021년 시리즈C 투자에서 14억달러의 기업가치를 인정받았다.

다만 Blockdaemon과 Figment는 IPO에서 형성된 시장가치가 아니라 비상장 투자 단계의 평가액이라는 점에서 비트고와는 구분된다.

DSRV “단일 비교기업 없다”…밸리데이터·기관 인프라 함께 봐야

▲블록체인 인프라 기업가치 평가 기준. DSRV는 Blockdaemon·Figment의 밸리데이터·스테이킹 인프라와 BitGo·Fireblocks·Anchorage Digital의 기관용 디지털자산 인프라를 비교기업군으로 참고할 수 있다고 밝혔다. 주요 KPI로는 매출, 기관 고객 수, 관리·스테이킹 자산, 반복매출, 글로벌 네트워크·라이선스, 성장성 등이 꼽힌다. (출처=DSRV·업계 취재 종합)

DSRV 역시 자사의 사업구조와 완전히 일치하는 단일 비교기업을 찾기는 어렵다는 입장이다.

DSRV 관계자는 “Blockdaemon·Figment의 밸리데이터·스테이킹 인프라와 BitGo·Fireblocks·Anchorage Digital의 기관용 디지털자산 인프라를 결합한 비교기업군을 참고할 수 있을 것”이라고 말했다.

기업가치 평가 지표로는 매출과 기관 고객 수, 관리·스테이킹 자산 등을 꼽았다.

DSRV 관계자는 “매출과 기관 고객 수, 관리·스테이킹 자산 모두 핵심 KPI”라며 “DSRV가 아직 성장 단계인 만큼 미래 성장 가능성과 인프라 경쟁력도 함께 평가해야 한다”고 설명했다.

이어 “DSRV는 전 세계적으로 드문 VASP 라이선스를 보유한 밸리데이터이자 월드뱅크와 국내 금융기관 고객을 확보한 인프라 사업자”라며 “시장 회복과 국내 법인시장 확대에 대비하는 동시에 글로벌 공공사업과 AI 에이전트 등 신사업을 통해 수익원도 넓혀가고 있다”고 밝혔다.

결국 DSRV의 기업가치는 단순한 현재 매출보다는 기관 고객 기반과 관리·스테이킹 자산, 반복매출, 신규 사업의 수익화 가능성 등을 종합적으로 평가받을 가능성이 크다.

첫 IPO가 한국형 ‘블록체인 몸값 공식’ 만들까

국내 블록체인 기업 IPO의 핵심은 모든 기업에 같은 공식을 적용하는 것이 아니라 사업모델에 맞는 평가 기준을 만드는 데 있다.

거래소는 거래량과 시장점유율뿐 아니라 수익성, 비거래 매출, 해외 확장성과 규제 대응 능력이 주요 평가 요소가 될 수 있다. 인프라 기업은 매출과 기관 고객, 관리·스테이킹 자산, 반복매출과 성장성이 보다 중요한 잣대가 될 가능성이 있다.

국내에는 직접 비교할 상장사가 많지 않은 만큼 두나무·빗썸·DSRV 등이 실제 IPO에서 어떤 비교기업과 평가방식을 제시하느냐가 중요해질 전망이다. 이 과정에서 만들어진 평가 기준은 후발 블록체인 기업들의 몸값 산정에도 기준점으로 작용할 수 있다.